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财政发力,钱从哪来?

货币宽松预期下,水日渐充裕,当然还有另外一种声音,认为财政空间有限,还是需要货币政策进一步加大放水力度,这个下篇我们继续探讨)。但这引发对财政能力的担心:如果财政发力,势必要借钱。但借那么多钱,拿什么还?毕竟地不好卖了、经济下行税也不好收了,地方政府可用偿债来源明显在萎缩。更何况从赤字率、债务率等预警指标来看,我国政府债务负担已然不轻。在应该过紧日子的时候加杠杆,会积累更大的风险,财政发力很可能是饮鸩止渴的做法。

这个说法对吗?对也不对。对的方面,政府杠杆率过高,从历史上看确实是单个国家主权债务危机,甚至区域危机的根源。但问题是:多高算过高?

预警指标没那么刚性。比如流行的财政赤字占GDP的比重不能超过3%;政府债务占GDP的比重不能超过90%。前者是欧盟当年各国拍脑袋讨价还价的结果,并不是什么严谨的科学论证。现实中德国为代表的国家连续几年超过,没被罚,也没出危机。而政府债务占GDP的比重,警戒线是专家从债务负担与债务危机关系的历史研究得出来,但后面有学者发现这个数当时是算错了,作者EXCEL表格少算几行。而实践中,一众国家政府债务占GDP的比重超过100%,并没有发生危机;而发生危机的,很多政府债务占GDP的比重反而都不高。

所以,预警指标可能更多的只是心理防线。那所谓财政政策的规则,并不是什么铁的经济规律,而始终是政府的一项可以灵活运用的策略。

仔细想想,政府欠的钱真需要还吗?正常时期不用还,只要利息如期付,本金可以无限续杯。危机时期没法还,印钱(欠的是政府可以印的纸,金属货币时期可以靠偷工减料,纸币时代开动印钞机更省事)、债务重组(打个折、期限拉长、利率下调等),甚至从肉体上消灭债权人(温和点没收财产,暴力点像法国政府直接把债权人处决了),都是历史上政府采取过的方式。

相较于总量,政府的债务结构更重要。从债务的期限来说,短债占比过高,风险大;长债占比高,风险小。从债务的币种来看,外币占比高,风险大;本币占比高,风险小。历史上,爆发主权债务危机、政府濒临破产的国家,不是因为赤字率高,也不是因为债务规模大,而是因为债务结构有问题,短债占比高,外债占比高。

政府偿债能力很少是问题,偿债意愿才是。也就是说,财政欠的钱,还不还,怎么还,很可能是几害相权下的战略选择。如此,博弈逻辑下的行为分析,远比算数更有用。

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