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后疫情时期的人民币汇率趋势

今年以来,美联储加息预期明确、中美利差缩小的形势之下,人民币虽然有窄幅的震荡,但并未出现大的调整。但2月份春节假期后,人民币兑美元汇率表现强劲。在2月16日,人民币汇率中间价报1美元兑人民币6.3463元,上调142个基点,重新回到6.35以下。当日16:30,在岸人民币汇率收盘报6.3353,离岸人民币也回到了6.34之下的水平。在美联储政策收紧以及国际地缘形势变化的阴影之下,国际资本市场表现出恐慌和不稳定,但人民币汇率并未出现大的波动,其表现令人意外。这种市场走势与预期的差距的确令人困惑,也引起对于人民币汇率的定价和估值基础框架的讨论和反思。

图:近四年来美元兑人民币汇率走势

数据来源:新浪财经。

有市场人士认为,经济稳定和巨大的市场潜力是支撑人民币汇率的主要因素。人民币稳定反映了中国经济的强劲,是该地区基本面实力的主要支撑之一。有研究人士甚至认为,不必过于担心美联储加息政策的影响,应当坚持“以我为主”的货币和汇率政策。同样,有市场机构则仍担心美联储政策变化之下,下半年人民币汇率仍会走向贬值,从而给资本市场和实体经济带来冲击。

在安邦智库(ANBOUND)的研究人员看来,人民币汇率在后疫情时期的“反常”表现,实际上并没有超出汇率问题的考虑范畴。人民币汇率现在的相对强势,与疫情之下的特殊形势有很大关系,是一种非常态的特殊表现。中国经济的种种问题,目前没有在汇率中体现出来。未来随着全球走出疫情,经济活动正常化,供应链恢复,生产转移,中国经济的问题显性化,人民币汇率也会有所调整。

在2020年疫情爆发时,在全球资本市场动荡、美元流动性紧张的情况下,人民币汇率曾大幅贬值。但随着中国疫情得到控制,以及全球央行的“放水”,使得人民币汇率开始逐渐恢复。这有基本面的因素、也有流动性的因素。而去年以来,后疫情时期人民币兑美元汇率的波动来看,在美、欧等主要经济体经济快速恢复的初期,人民币汇率表现较弱;而在全球供应链持续“梗阻”、疫情反复的情况下,全球通胀水平持续上升、经济增长出现反复的情况下,人民币汇率则表现的相对强势。特别是,在出口持续增长、跨境资本不断流入使得人民币汇率表现出较强的韧性。在中国经济增长下半年同样放缓的情况下,使得人民币汇率并没有随之调整。

因此,尽管今年以来中国经济基本面仍然较为疲软,但短期而言,出口增长和资本流动方向,仍将对人民币汇率起到支撑作用。在疫情对供应链和产业链影响持续的情况下,中国在生产制造方面的产能优势和供应链优势将继续发挥作用,带动对外贸易的增长并持续吸引直接投资。近几个月来,贸易结余带来的结汇增加,持续使央行外汇占款增加,这同样在支撑着人民币汇率。在美元流动性超发、通胀持续上升的情况下,国际资本仍然视中国为较为理想的分散风险的市场,从而持续流入中国。彭博中国固定收益指数月报显示,2021年,中国国债的总回报为874个基点,而美国国债是232个基点的亏损。月报认为,继2021年跑赢美国国债后,中国国债或在2022年再度跑赢——因为即便美联储开始加息,中国央行也不大可能收紧货币政策。由此看来,即使在美联储加息的情况下,只要美国通胀水平维持高位,美国实际利率为负,则人民币资产的吸引力仍将维持。

不过,就长期趋势而言,人民币汇率仍具有较大的风险隐患。特别是在海外国家纷纷放宽防控限制,推动“正常化”,将带来生产和供应链的恢复,对中国的出口贸易带来不利影响。而在美联储加息落地之后,通胀长期回落、中美利差收窄,将对资本流入构成压力。安邦智库曾经指出,由于美元的强势地位,美元波动加剧就像天空中的一片阴云,始终对中国经济构成直接或间接的影响。就此而言,不应对中美货币政策差异化的后果太过乐观。特别是从长期的基本面来看,中国经济增长已经从前几年的高速增长逐渐下滑,反而人民币汇率却一路回升,这种差异如果持续扭曲,有可能“断裂”,对经济带来大的震动。

因此,尽管央行将保持人民币汇率稳定作为货币政策的主要任务之一,但保持汇率稳定并非保持汇率不变,而是需要确认其具有实际支撑的均衡水平,并引导市场做出理性预期。安邦智库一直强调人民币汇率稳定对于中国经济稳定的重要作用,就长期而言,仍需要对人民币汇率变化趋势有冷静而理性的判断,避免盲目乐观导致不可挽回的损失。

最终分析结论 (Final Analysis Conclusion):

尽管人民币汇率短期仍会表现强势,具有内部和外部的支撑。但需要认识到这是疫情因素导致的非正常状态,随着全球经济恢复和各国央行收紧政策,其对人民币汇率的长期影响将逐渐显现出来。这种长期趋势的风险不容忽视。

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